人民币能否挑战美元地位？

由于坚持改革与开放、实施出口导向的发展战略以及积极的宏观经济政策，中国经济迅速增长，成为全球第二大经济体、第一大贸易国和第二大外汇储备国。在面对国内外纷繁复杂的经济形势的同时，在国际金融领域，中国一直面临着三项重要任务：首先，参与国际货币金融体系改革；其次，推动亚洲区域货币与金融合作；最后，实现人民币国际化。

1997年至1999年的亚洲金融危机对东亚国家的经济发展造成了巨大的逆转，甚至在一些国家引发了政治动荡。在亚洲金融危机的经验基础上，亚洲国家认识到有必要以某种形式划拨各自的一部分外汇储备，进行集中使用。一旦亚洲某个国家受到投机性攻击，这笔基金就可以被动用来维持该国货币的稳定。2000年，东盟和中日韩（“10+3”）签署了货币互换协议，即《清迈倡议》。随后，东亚国家通过将双边货币互换协议多边化，并建立了一个稳定基金库。然而，遗憾的是，由于亚洲国家间，尤其是中日两国之间存在的政治分歧和缺乏互信，导致《清迈倡议》止步于多边货币互换协议的层面。

需要指出的是，目前中国与许多国家签订的货币互换协议是一种减少对美元依赖的表现，但并不必然意味着人民币国际化的取得。比如，中国与阿根廷之间的货币互换协议可以方便两国之间的贸易。如果阿根廷进口商希望购买中国产品，但手中可能没有足够的人民币，有了互换协议，他们就可以从阿根廷中央银行而非外汇市场借到人民币。阿根廷中央银行所持有的人民币是通过互换协议从中国人民银行获得，并存入其在中国人民银行开设的账户中。与此同时，中国人民银行在阿根廷中央银行的账户中也会存有一笔根据商定汇率计算的等值阿根廷比索。中国进口商同样可以从中国人民银行而非外汇市场借到阿根廷比索用于购买阿根廷商品。虽然货币互换协议的签订可视为人民币国际化的进展，同时也可看作是阿根廷比索国际化的进展。然而，需要强调的是，货币互换一般不会使参与国遭受汇率损失，而且互换的货币使用方式通常是有具体约定的。当然，虽然存在一定的风险，但需要根据具体情况具体分析。

（中国社会科学院学部委员）

"为何人民币国际化是不可避免的选择"

2008年全球金融危机的爆发充分暴露了以美元为国际储备货币的布雷顿森林体系的严重缺陷。在美国次贷危机爆发并演变成全球金融危机之际，中国已经积累了超过2.3万亿美元的外汇储备。中国所持有的大量外汇储备（债权）主要是美元资产，尤其是以美元计价的美国国债和美国政府机构债。一旦美元贬值、美国国债价格下跌或美国发生通货膨胀，中国外汇储备资产的价值将受到影响。当时更为直接的威胁是中国持有数千亿美元的“两房”债券（美国政府机构债），而“两房”当时正面临倒闭的危险。

2009年3月13日，当时的国务院总理温家宝公开表示：“我们将大量资金借给美国，当然对我们资产的安全非常关切。说实话，我确实感到有些担忧。”他还要求美国“保持信誉，信守承诺，确保中国资产的安全”。将中国资产的安全寄托在美国的善意之上，这确实是一种尴尬。

规避或减少中国储备资产可能面临的损失，已成为中国政府不得不面对的挑战。国际货币体系的改革、人民币的国际化以及亚洲区域金融合作，已成为中国国际金融领域学者关注的焦点。

在1960年代，时任法国财政部长吉斯卡尔·德斯坦曾抱怨美国利用美元作为国际储备货币的地位而享受了“过分的特权”。首先，美国可以通过发行现钞（纸币和硬币）获得铸币收入，非居民持有的美元实际上相当于向美国提供的无息贷款。其次，由于外国政府和机构对美国国债的大量需求，美国能够以较低的成本筹集外国资金。第三，当出现国际收支逆差时，非国际储备货币发行国将被迫采取紧缩性的财政和货币政策，以恢复国际收支平衡，这往往伴随着经济的衰退。由于美元是国际储备货币，美国可以通过用美元支付其国际收支逆差来调整，但是美国的债权国（如中国和日本）则可能因美元贬值或美国通货膨胀而遭受损失。

如果国际货币体系能够经历某种改革，例如增强SDR（特别提款权）的作用，如果中国能够将部分美元储备资产转换为特别提款权资产，那么中国外汇储备资产资本缩水的风险可能会减轻。在2009年3月23日，时任中国人民银行行长周小川撰文指出，美国次贷危机引发全球金融危机，揭示了当前国际货币体系的内在缺陷。他提出应该让具有超越主权储备货币特征的SDR充分发挥其作用，逐渐替代美元成为国际储备货币。然而，周小川的建议遭到了美国的坚决拒绝。

鉴于区域金融合作的进展受阻，以SDR取代美元作为国际储备货币（即改革以美元为本位的国际货币体系）的呼声未能获得回应，中国或许应该考虑推动人民币的国际化。

"探寻人民币国际化之路"

2009年7月，中国政府决定启动人民币国际化。货币具备价值尺度、结算手段、交易媒介、投资工具、价值储存等多种功能。国际化货币指的是能够在境外在非居民之间行使上述功能的国别货币。例如，国家A和国家B进行贸易，它们不使用自己或对方的货币进行计价和结算，而是选用美元，这时美元就充当了国际货币的角色。显而易见，美元是一种国际化货币，欧元和一些欧洲国家的货币在一定程度上也具备国际化货币的特征，而日元在某种程度上也属于国际化货币。那么，人民币将如何走向国际化呢？

央行推动人民币国际化的路线图可以概括为以下几步：首先，开放并鼓励人民币在贸易结算中的使用，首要是在进口结算方面。其次，鼓励并便利境外居民，特别是香港居民持有人民币存款。接着，通过在国际市场发售人民币资产，例如以人民币计价的国债，建立和拓展海外人民币回流机制。随着人民币在贸易和金融交易中的广泛使用，境外居民将持有越来越多的人民币及其资产，而外国中央银行也将拥有越来越多的人民币外汇储备，或通过货币互换维持必要的人民币流动性。最终，人民币将在中国境外广泛用作计价货币、开票货币、交易媒介、投资工具和储备货币，从而崛起成为与美元、欧元齐肩的国际货币。

除了通过进口贸易结算推动人民币的国际化，中国还通过资本和金融项目的推进输出人民币。这一战略的具体通道包括：直接投资、（南向）债券通、离岸（跨境）资金池、境外机构在境内发行债券（以熊猫债为主体）、RQDII（已暂停）、跨境人民币投贷基金（类QDII）、跨境（南向）理财通（多币种）；大陆投资者可以通过（南向）“沪港通”、（南向）“深港通”购买特定香港股票（港股通）。这一系列措施旨在拓展人民币在国际资本市场的流通和使用范围。

为了促使境外居民愿意持有人民币，中国必须确保境外人民币持有者不仅能购买中国商品和服务，还能在大陆进行人民币资产投资，并获得相应的投资回报。在资本项目自由化尚未实现的情况下，中国政府还需要提供适当的通道，以确保跨境流出的人民币能够有序回流。

人民币回流的通道包括QFII（合格境外投资者）、RQFII（人民币合格境外投资者）、直接进入内地银行间债券市场（CIBM），以及“债券通”中的“北向通”、“沪港通”（北向）和“深港通”（北向），以及境外项目人民币贷款等。这一系列通道的建立旨在为境外投资者提供更多选择，使其能够在中国境内进行更为便捷和灵活的人民币资产配置。

在人民币国际化启动初期，国内人民币国际化进程主要受两个因素的影响：人民币汇率的变动趋势和资本项目下人民币自由兑换的进展。以2014年为例，这一年标志着持续十年的人民币升值即将结束，尽管当时大多数人仍然认为人民币将继续升值。货物贸易中人民币结算金额达到5.9万亿元。然而，在2015年到2016年期间，由于人民币对美元开始贬值，人民币贸易结算量的增速有所下降。据环球银行金融电信协会（SWIFT）发布的数据显示，2016年跨境贸易中人民币结算同比减少超过三成。

截至2021年，中国跨境货物贸易的收付金额为5.77万亿元。换句话说，经过七年的时间，中国的跨境货物贸易收付金额才恢复到2014年的水平。更值得注意的是，2014年当中国的人民币跨境货物贸易收付金额达到5.9万亿元时，中国的跨境贸易总额为24.6万亿元，人民币货物贸易收付金额在跨境贸易总额中的占比为24%。然而，到了2021年，中国的跨境贸易总额已经飙升至39万亿元。简言之，2021年人民币货物贸易收付金额在跨境贸易总额中的比重仅为15%。

根据央行发布的《2022年人民币国际化报告》，2021年资本和金融项目下人民币跨境收付金额总计为28.7万亿元，占当年人民币跨境收付总额的78.4%。其中，直接投资、证券投资和跨境融资的人民币跨境收付金额分别为5.8万亿元、21.2万亿元和1.6万亿元，占资本项目人民币跨境收付金额的比例分别为20.2%、74.1%和5.6%。在证券投资领域，股票投资的人民币跨境收付金额为1.93万亿元。考虑到证券投资总额为21.2万亿元，债券投资的人民币跨境收付金额应该远远超过股票投资。而在2022年的42万亿元人民币跨境收付总额中，资本和金融项目下的人民币跨境收付额达到36万亿元，占比提高至85.7%。

在2021年，人民币跨境货物贸易收付金额仅恢复到2014年水平，为5.77万亿元。与此同时，资本和金融项目下人民币跨境收付金额却高达37万亿元。面对这样强烈的对比，人们难免会思考这些数字到底反映了人民币国际化的进展，还是资本项目自由化的结果呢？

在资本项目自由化的背景下，中国投资者可以选择将人民币兑换为外汇，然后在境外进行美元或其他外币资产的投资。与此同时，境外投资者也可以在中国外汇市场将外币兑换成人民币，然后在中国境内投资于人民币资产。

以债券人民币跨境支付为例，如果实现资本项目自由化，香港投资者可首先在内地外汇市场将港币兑换成人民币，然后用人民币购买内地债券。按照央行2017年《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法》第十条的规定，境外投资者如果投资内地债券，可以在债券持有人的“香港结算行”进行换汇。通过“香港结算行”所产生的头寸可以在境内银行间外汇市场平仓。

在这一情境下，尽管通过CIPS跨境流入内地的货币是人民币，这一操作所涉及的人民币数量将被RCPMIS记录为人民币跨境收付，但最终，“香港结算行”可能会将收到的人民币兑换成港币，这一过程可能会在境内外汇市场完成。

虽然表面上是香港投资者直接使用人民币购买人民币债券，实际上是港币通过“香港结算行”流入境内外汇市场，完成了港币对人民币的兑换。这一操作的实际结果与在资本项目自由化下，香港投资者在境内外汇市场将港币兑换成人民币，然后再购买内地债券并无实质不同。真正的人民币国际化必须是人民币对人民币的跨境流动。在人民币尚未成为国际化货币时，资本项目自由化下资金的跨境流动必须经过兑换的环节。上述情况可以用下图来解释。

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“地缘政治因素介入的影响”

人民币国际化过程中，地缘政治因素发挥着重要作用。这一过程受到国际政治关系、国家间合作与竞争等多方面因素的影响。以下是对地缘政治因素介入的影响的一些改编：

随着人民币的国际化进程逐渐推进，地缘政治的因素开始对这一过程产生重要影响。国际政治关系、国家间的合作与竞争等多方面因素都在塑造着人民币在全球的地位。

首先，在地缘政治的影响下，一些国家可能会选择在国际贸易中更多地采用人民币结算，以降低对美元的依赖。这反映了国际关系中的一种多极化趋势，各国希望减轻单一货币带来的风险。

其次，地缘政治紧张局势可能导致国际投资者对人民币资产的信心波动。政治不确定性通常会引发资本流动的波动，这可能对人民币的汇率和国际投资产生影响。

此外，一些地缘政治事件可能促使中国采取更积极的措施，推动人民币国际化。例如，政治压力可能催生出更多的双边货币交易协议，加强人民币在与特定国家的贸易中的地位。

总体而言，地缘政治因素的介入使得人民币的国际化过程更为复杂和动态化。中国需要在国际政治的大背景下审慎推进人民币的国际化，同时灵活应对地缘政治的变化，以确保人民币在全球经济中发挥更为重要的角色。

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“当前国际货币体系中更为引人注目的特点是地缘政治因素的介入。2022年2月28日，美国及其盟国冻结了俄罗斯中央银行3000亿美元的外汇储备，这可谓是数十年来国际货币体系中的最重要标志性事件。美元武器化彻底破坏了国际货币体系中各国的信用。”

在当前国际货币体系中，地缘政治因素的介入变得日益显著。特别是在2022年2月28日，美国及其盟国采取了冻结俄罗斯中央银行3000亿美元外汇储备的举措，这一事件成为近几十年来国际货币体系中的一次重要里程碑。美元的武器化严重破坏了国际货币体系中各国的信用。

这一决定直接影响到了俄罗斯的外汇储备，揭示了地缘政治在货币体系中的强大影响力。美国等国通过动用外汇储备这一手段，不仅对俄罗斯施加了经济压力，也向世界传递了一种强硬的国际政治信息。

这种地缘政治的干预使得国际货币体系中的信任受到严峻考验。各国开始重新评估自己的外汇战略，以防范可能的地缘政治风险。这也引发了对国际货币体系结构的反思，以确保其在地缘政治压力下的稳定性和公正性。

总的来说，当前国际货币体系的引人注目特点之一就是地缘政治因素的不断介入，而美元武器化的行动更是对该体系产生深远影响的标志性事件。这提醒各国在货币政策和外交战略上需更为谨慎，以应对复杂多变的国际环境。

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美国经济学家艾肯格林指出，即便是那些难以预料在哪个问题上会触及美国地缘政治底线的国家，也对美元武器化和美国银行体系表示担忧。因此，它们纷纷寻找替代或至少补充美元储备和支付体系的方案。印度前中央银行行长拉詹表示，在冻结俄罗斯中央银行的外汇储备之后，中国、印度以及其他一些国家都对它们的外汇储备感到担忧。如果一些国家决定冻结它们的资产，外汇储备就可能无法使用。由于像欧元和美元这样具有高度流动性的储备货币屈指可数，各国政府将被迫对企业的跨境借贷等活动施加限制。因此，一些国家可能会考虑共同构建新的国际支付系统，以替代SWIFT（国际银行间金融电讯协会）。

这一观点强调了在美元武器化的背景下，各国对于降低对美元依赖的迫切需求。对于一些国家而言，过度依赖美元可能使它们在地缘政治紧张时处于不利地位。因此，寻找替代储备货币和支付体系，以及构建更为独立和可靠的国际金融基础设施成为它们的重要议题。这也反映了全球经济格局中的一种调整，各国在追求金融安全和自主性方面的努力。

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由于所谓的“网络效应”，人民币国际地位的提升不仅依赖于中国自身的努力，还取决于美元的信用和地位。美元的武器化为人民币国际地位的提升创造了机会。中国应该抓住这一新机遇，但同时也要充分考虑这可能带来的新挑战。

这段文字强调了国际货币体系中的“网络效应”，即人民币要在全球范围内广泛使用，不仅需要中国本身的努力，还需要考虑到全球其他国家对美元的信任和依赖。美元的武器化可能导致其他国家寻找替代货币，为人民币提供了上升的机会。然而，中国在追求国际化的过程中需要审慎应对可能出现的新挑战，确保人民币的国际化是可持续和稳健的。

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在正常情况下，人民币国际化有助于降低汇率风险（如果成为计价和开票货币）、减少贸易交易成本并增强金融市场竞争力。随着中国经济体量和贸易量的增长、海外直接投资和证券投资的增加，以及汇率灵活性和资本项目自由化的深化，人民币的国际地位必然会自然提升。这也是坚持“市场驱动和企业自主选择”原则的必然结果。

这段文字强调了在正常情况下，人民币国际化将带来一系列积极影响，包括降低汇率风险、减少贸易成本和增强金融市场竞争力。中国在经济规模和贸易量不断增加、对外直接投资和证券投资不断扩大的情况下，人民币的国际地位将自然而然地提升。这符合“市场驱动和企业自主选择”的原则，即在市场力量的作用下，企业自主选择使用人民币进行国际交易。

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需要认识到，人民币国际化确实可以降低中国企业的汇率风险和交易成本。然而，如果美国决定冻结或扣押中国的资产，拒绝偿还对中国的债务，即便中国对美国的债权是以人民币计价的熊猫债券，我们也无法阻止美国采取这样的行动。在这种极端情况下，中国对美国的债权是以人民币计价还是美元计价并不重要。

这段改编的文字强调了在一些特殊情况下，即便中国采用了人民币国际化的手段，例如发行熊猫债券，但在极端情况下，例如美国决定冻结或扣押中国的资产，中国仍然面临无法阻止美国采取行动的困境。这提醒人们，国际化并不能完全消除某些政治和地缘风险。

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需要认识到，解决中国海外资产安全性问题的关键并不在于人民币国际化，而在于加速构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。具体而言，中国必须迅速调整经济结构，依赖内需而不是外需推动经济增长。在短期内，中国应通过激发投资需求和消费需求来提高经济增长速度，从而扩大对进口的需求。从长期来看，必须通过进行结构性改革，调整企业激励机制，扩大对进口的需求，稳定出口，以实现对外贸易的平衡，甚至在一定时期内容忍贸易逆差。这有助于将长期积累的美元“借条”转化为国内经济增长所需的实际资源。同时，中国还应迅速调整国际收支结构和海外投资头寸结构，以提高海外净资产的收益率，尽快扭转长达十几年的投资收入逆差的局面。

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需要认识到，解决中国海外资产安全性问题的关键并不在于人民币国际化，而在于加速构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。具体而言，中国必须迅速调整经济结构，依赖内需而不是外需推动经济增长。在短期内，中国应通过激发投资需求和消费需求来提高经济增长速度，从而扩大对进口的需求。从长期来看，必须通过进行结构性改革，调整企业激励机制，扩大对进口的需求，稳定出口，以实现对外贸易的平衡，甚至在一定时期内容忍贸易逆差。这有助于将长期积累的美元“借条”转化为国内经济增长所需的实际资源。同时，中国还应迅速调整国际收支结构和海外投资头寸结构，以提高海外净资产的收益率，尽快扭转长达十几年的投资收入逆差的局面。